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如何快速理解一个行业,更好地分析龙头公司?(配资终端)

时间: 2020-04-04 00:29:01阅读: 配资炒股 作者: 配资终端 字体: 打印
[导读]:不理解行业,只研究个股,结果就是一堆偏见——商业模式系列4 1/6 三个对广告行业的经典误解 很多人都有一个习惯,看好的股票跌到20%以上,就开始动心。从去年开始,就不断有人问...

不理解行业,只研究个股,结果就是一堆偏见——商业模式系列4

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三个对广告行业的经典误解

很多人都有一个习惯,看好的股票跌到20%以上,就开始动心。从去年开始,就不断有人问我对分众的看法,大概因为我是炒股的圈子里为数不多的有广告行业管理经验者。

一聊下来才发现,很多人对广告行业有大量误解,而带着行业的有色眼镜研究个股,结果就一堆偏见。

行业研究,有的简单,有的复杂。像制造业的大部分行业,因为做的是2B的生意,大家知道自己弄不懂,索性以财报为主,并不迷信商业逻辑;像日用消费品行业,因为是2C的生意,比较好理解,产品可容易接触,容易产生感性的认识。

可像广告行业,大家接触其产品比较多,自以为理解。实际上,广告是一个典型的2B的行业,它的商业逻辑跟消费品的区别很大,所以对这些行业认识其实很外行,而自己却不知道。

以分众传媒为例,有三种经典的误解:

误解一、电梯广告我从来不看,就算看到了对我也没影响。

【事实】有50%的广告费都是白花了,没关系,广告赚的是看到的人的钱,另外有效果的50%能补贴就行了。

误解二、现在大家都看手机了,看电梯广告的人会越来越少

【事实】电梯品牌广告不需要你傻盯着看2分钟,只要上下电梯的10秒就够了。而且,正因为大家都看手机了,像饿了么、瑞幸咖啡这些新经济才给分众贡献了大量的广告费,结果是线上获客成本越高,分众的投放价格也越往上提。

误解三、经济不好,广告客户应该大力加强投放

【事实】如果别家都很好,加大广告推广就是对的;如果经济大环境向下,大家都不好,那肯定是减少广告预算。

投资不怕不懂,就怕自以为懂。作为价值投资者,研究企业最好从行业框架研究开始——这就是“自上而下的研究,自下而上的选股”的理念。

今天就以广告行业为例,谈谈如何研究一个行业中的龙头企业。

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广告行业的竞争格局

理解一个行业的框架,主要是理解两件事:

一是“业务流”,也就是行业上、中、下游的分布;二是竞争格局,也就是上、中、下游分别有哪些竞争者,它们竞争格局决定了价值分配的比例。

广告行业的下游是广告主,有大品牌商,也有淘宝店主,集中度不太高,即使是分众这种以大客户品牌广告为主的媒介,前五大客户营收占总体营收的比重也仅在20%左右。

广告行业的中游是广告代理商,就是我们常见的广告公司,极度分散,标准化程度很低,以人力成本为主,在整个行业价值链上分配到的利益非常少。

当然,影响中游利润的更主要的原因是:广告行业上游的集中度很高。

广告行业的上游是媒介,这个领域的集中度是整个广告产业链中最高的,电视媒介中的央视和几个省级卫视抢了大部分份额;网络媒体的前四名阿里、百度、腾讯再加一个字节跳动,加起来占了整个网络广告市场份额的84%。

分众所属的电梯媒体同样是一家独大,而且电梯媒体的上游是物业公司,这又是一个集中度极低的行业,一家家谈判非常麻烦,已经谈下大部分资源的分众可以说处于极其有利的谈判地位。

广告主的广告投放还有一个特点,就是要做场景组合。为什么新经济要选分众?上班或回家,电梯里看了瑞幸广告,回头就下个单,这就是典型的消费场景。

大预算必投户外,而户外媒体除了分众之外,极度分散,一次营销活动,给你上亿预算做一二线城市的户外,如果你选择户外大牌,就要协调十几个媒体的上百个资源位,工作出差错是免不了的;如果选择分众,轻轻松松就把几个亿的广告费花出去了,效果也不差。

这就是广告媒介的集约效应,资源越多,护城河也就越强,之前美国人看不懂分众商业模式,江南春一气回到A股,国内的投资者立刻给了30倍估值,并不完全是瞎炒。

上面是从广告行业的角度给分众做的一次“体验”,你会发现分众的“体质”还是不错的,最高能达到惊人的60%的净资产收益率。

在这个基础上,你才能进一步理解2018年业绩下降的“病因”在哪儿。

 

3/6

分众的战略选择

一家公司业绩下滑后,我们必须从行业的角度搞清楚,到底是整个行业的问题,还是这家公司的问题;如果是自身的问题,到底是可逆还是不可逆的。

分众业绩下降,行业因素和自身因素都有。

前面我已经纠正了一个错误认识,经济下行期,广告客户会削减广告预算,所以广告业是个典型的周期性行业,百度最近一季财报出现十几年来的首度亏损,腾讯的广告收入增长率也在下降。

这是行业因素,但分众自身因素的原因更重要。

从经营的角度讲,一个毛利很高,增速又快的行业,必然有新的竞争者的加入,这个新的竞争者就是去年来势汹汹的新潮传媒。

但新竞争者能拿下多少份额,却取决于这个行业本身的增速和护城河有多深。前面也分析了,这个行业的最好的电梯资源大多被分众垄断了,新潮只能拿到一些新楼和郊区的资源,五年内,基本不会影响分众的市场份额。

但这只是一个表面问题,这个行业多了一个有风险资本支持的进取型的高调玩家,最大的威胁是分众对大客户的议价能力下降了。

有一本书叫《创新者的窘境》,讲得是巨型公司是怎样一步步被小微企业蚕食掉的。从企业战略的角度看,利润微薄的边缘市场的丢失,虽然短期内不影响利润,但因此喂大了一个竞争者的后果却非常严重。

所以分众此时的战略选择也就不难理解了,刚好出现了经济衰退的迹象,这就是周期型行业经典的“逆周期扩张战略”,要借这次经济衰退把竞争者彻底耗死。

方法就是一边提高价格加速抢楼,一边主动降价,老客户买一送一,新客户免费体验,来逼退竞争者。

虽然结果是扩大市场份额,但必然造成财务数字很难看,从去年二季度开始,成本大幅上升,利润断崖式下跌。

所以,分众的业绩下降只是暂时的,甚至是主动性,用短期的主动性亏损来避免竞争对手长期威胁,今后的恢复是大概率的。

当然,逆周期扩张的结果有相当的不确定性,万一对手没那么容易吓跑呢?就算对手退缩了,业绩何时止血也很难说。

如果你想投资,就必须要搞清楚两件事:

第一,影响是否已经全部体现在业绩上,业绩什么时候可以触底?

第二,业绩可以恢复到什么程度,是跟从前差不多,还是伤了元气,或者比之前更牛?

 

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业绩何时见底?

前面说过,分众业绩下降,主要有两个原因,一是逆周期扩张造成的经营成本大幅上升,这个因素从去年四季度停止扩张就消失了。

另一个原因是经济衰退造成的营收增速下降,何时恢复?答案首先要对不同业务的营收分别分析,看看业绩下降特别快的是哪些,没有下降的是哪些?

第一、前面说过,广告主会大幅削减广告开支,一般而言品牌广告的削减程度要大于效果广告。

品牌广告是“成本中心”,而是效果广告却是“利润中心”,因为效果广告算的是投入产出比,是可以看到销售的,只要算得过来,就算企业明天倒闭了,今天一样要投放。

所以,广告行业不好,阿里的影响很小,因为它都是效果广告,直通车一开,立刻就有成交,而百度的影响很大,因为移动互联网时代的内容封闭化,百度自建的内容又很糟糕,投放效果就差了,经济好的时候,大家还可以忍受,经济差了,自然就停了。

这一点对分众的影响很大,分众是品牌广告,在小预算投资下,资源多的优势也下降了。

但有一个好的现象,就是阿里入股分众,可以帮助分众推进此前没有进展的“效果广告”,吸引分众目前缺乏的社区生活消费商家。

阿里的“千人千面”的智能投放技术是非常牛的,正是2015年后阿里货币化率大幅提升的“大象起舞”的重要原因。

第二、从广告主的行业看,新经济行业削减程度大于日用快消品行业,前者严重依赖投资,后者取决于消费,周期性不明显。

这一点同样对分众有影响,但要略小一点,因为分众的客户中有很多传统消费品牌,投放量下降不大,但投放价格影响比较大。

第三、前面分析了广告是个周期性行业,事实上,广告还有一定“后周期”特征,因为在经济刚刚衰退时,广告投放不一定会降下来,而经济恢复时,广告主一定要观察一段时间的销售情况,才会加大广告预算。

从消费数据看,一季度有恢复,但4月份又开始下降,分众业绩难言见底。

综合看来,后周期的分众的业绩触底,最快也要三季度或者年底的报表才能体现。

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股价何时见底?

这文章到这里应该结束了,但留言区肯定有人要问我什么时候可以买,我就简单地分析一下思路。

对于一支有“底部反转”可能的公司,有三种方法确定买点。

思路一:从未来确定的事件倒推现在股价的安全边际

虽然进入下一轮高增长的拐点不确定,但可以假设2021年肯定在上升周期。由于去年疯狂拿资源,2021年至少恢复之前的增速和估值中枢,算下来是EPS0.45元,PE25,目标价11.25元。

2021年的年报公布(2022年4月)距离现在是三年时间,如果你的年预期收益率为20%,三年就是73%的贴现,合理价格是6.5元。

再按2:1的收益风险比,往下砸出上涨空间的50%作为安全边际,即6.5-(11.25-6.5)*50%=4.12

【结论一】跌破6.5元,即为合理价值,4.12元为低估极限。

思路二:择时法

后周期的股票非常适合择时,如果你发现汽车、家用电器等有一定周期性的大宗家用消费品起来了,那大概率广告行业也快起来了。

分众是新媒体的晴雨表,只要风险投资恢复增长,你又能听到“瑞幸”“ofo”一类新的现象级网络玩家入场,那就可以买入。

【结论二】家电、汽车、新经济等板块触底反转之后

思路三:寻找估值底

因为分众去年四季度已停止逆周期扩张,业绩底大概率是今年,主流机构的预测是0.21-0.26元之间,周期性行业的底部估值是不跌反升的,取估值中枢的25倍PE,即为5.25-6.5元,再给十个月(距离19年年报公布时间)15%的贴现,算出4.56-5.65。

【结论三】跌破5.65元进入寻底阶段,4.56元就相当安全了(别忘了贴现率每月减少1.5%)。

比较一下这三种思路:

第一种是经典的价值投资方法,只看确定性因素,又有很强的安全边际,适合长线投资,但缺点是对心态的要求很高,敢于主动买套。

第二种方法的特点简单粗暴,不用看价格。但缺点是如果遇上大牛市,跟你一样想法的人太多,你的介入价格会很高,同样需要你对价值投资有高度的信仰,否则也拿不住。

第三种方法需要不断追踪微观草根调查数据,不断修正业绩预测,比较麻烦。

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总结行业分析的方法

最后总结一下本文“自上而下,先行业框架,再具体公司”的分析方法:

1、先分析行业所在产业链,上中下游有哪些企业,竞争格局如何,利润如何分配,有无周期性,行业增长空间如何。

2、再看该公司处于产业链的哪个环节,竞争地位如何,经销商和供应商的分散程度如何,有无议价权,有无消费粘性,主导产品的生命周期,有无大的潜在进入者。

3、最后看业绩增长的关键假设是什么,确定性如何,增长率如何。

4、同时辅以报表分析,用财务数据验证自己的判断。

我发现很多人分析公司,上来就看财务数据、看ROE,看营收利润增长率,这就像医生看病,什么也不问,先开一堆检查单一样。

所以最后一点很重要,大家可能注意到,这篇分析文章很少用数据。我认为在初步分析阶段,尽量要做定性的研究,除了几个核心数据,其它尽量先把商业逻辑搞清楚,找到重点研究的几个点,再进行定量的数据分析。

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